文：权衡财经研究员 钱芬芳
深主板分拆子公司至创业板，实控人控股超八成，大额分红后补流；业绩波动产品结构单一，毛利率低于可比同行均值，现金大额流出；与同行对比规模小，研发投入低；应收账款高企，头两版招股书现低级错误，回款率下滑；客户集中度较高，原材料占比高。
深主板分拆子公司至创业板，实控人控股超八成，大额分红后补流
方大智源科技股份有限公司（曾用名：方大智创科技有限公司），成立于2003年5月12日，（方大暖通系公司前身曾用名）设立时的注册资本为3，000万元。其中，方大集团出资2，700万元，占注册资本的90%；方大装饰出资300万元，占注册资本的10%。
2020年2月24日，方大建科将其持有的方大智创41%的股权以8，286.33万元转让给方大集团。2020年8月7日，股东方大集团将其持有的方大智创51%股权以23，755.43万元转让给方大投资，股东方大建科将其所持有的方大智创5.71%股权以2，661.67万元转让给盈发投资。2021年10月30日，方大智创进行股改并更名为方大智源。
截至招股说明书签署日，方大智源的控股股东为方大投资，直接持有公司53，55万股，持股比例为51%。方大集团控制的立富投资系方大投资的执行事务合伙人，出资比例为1%，方大集团作为有限合伙人持有方大投资99%的出资份额；因此，方大集团控制方大投资。同时，方大集团直接及间接持有方大建科100%的股份，是方大建科的控股股东。方大建科直接持有方大智源32.35%的股份。持有方大集团21.70%股份的熊建明系方大集团实际控制人，通过方大投资、方大建科等合计控制方大智源83.35%的股份，亦是方大智源的实际控制人。
上市公司所属子公司存在以下情形之一的，上市公司不得分拆：（1）主要业务或资产是上市公司最近三个会计年度内发行股份及募集资金投向的，但子公司最近三个会计年度使用募集资金合计不超过子公司净资产百分之十的除外。（2）主要业务或资产是上市公司最近三个会计年度内通过重大资产重组购买的。（3）主要业务或资产是上市公司首次公开发行股票并上市时的主要业务或资产。（4）主要从事金融业务的。（5）子公司董事、高级管理人员及其关联方持有拟分拆所属子公司股份，合计超过该子公司分拆上市前总股本的百分之三十，但董事、高级管理人员及其关联方通过该上市公司间接持有的除外。截至报告期末，公司董事长熊希的父亲熊建明通过上市公司方大集团间接持有公司16.6476%的股份。
截至招股说明书签署日，中信证券投资直接持有公司525万股（对应发行前持股比例为5%）。中信证券投资系本次发行的保荐人和主承销商中信证券的全资子公司。公司股东深圳高新投为国有控股企业高新投集团100%持股的公司。经深圳高新投出具的书面确认，深圳高新投、高新投集团均为深圳市国资委控股的企业。截至招股说明书签署日，深圳高新投持有公司1，968，750股，占总股本1.88%。
报告期内，公司作为被担保方，方大集团作为担保方，涉及的已履行完毕担保金额合计为18.76亿元，正在履行担保金额合计12.14亿元。报告期内，公司向关联方拆入及拆出资金。
2019年和2021年，方大智源现金分红金额分别为5500万元和6700万元，合计分红金额为1.22亿元，此次使用1.3亿元用于补充流动资金项目。
业绩波动产品结构单一，毛利率低于可比同行均值，现金大额流出
2019年-2022年，公司的营业收入分别为4.65亿元、6.53亿元、5.244亿元和5.644亿元，2020年较2019年营收增长40.43%，2021年较2020年营收下滑19.69%；2022年较2021又有所增长。各期净利润分别为6197.49万元、7504.68万元、6792.65万元和5400万元，2020年较2019年增长21.09%，2021年较2020年下滑9.49%，2022年再度下滑，公司称受项目完工进度以及部分原材料价格上涨影响。
2019年-2022年各期内，公司实现的经营活动现金流量净额分别为4，528.25万元、7，160.03万元、3，006.30万元和-1，204.30万元，2021年度和2022年与净利润差异较大，主要系公司部分完工项目验收、结算周期较长，验收、结算节点款项未达到收款条件。2022年度公司现金及现金等价物净增加额为-9，862.09万元，在2021年-2，926.03万元的基础上再度大额下探。
截至目前，方大智源的主要产品为应用于城市轨道交通的站台屏蔽门系统，下游客户主要为各地地铁公司及总包公司，产品结构较为单一。2019年-2022年内，轨道交通站台屏蔽门系统工程收入分别为4.102亿元、6.095亿元、4.088亿元和4.006亿元，占主营业务收入比例分别为88.83%、93.69%、78.14%和71.14%。
报告期内，公司境内主营业务收入占比分别为92.51%、80.81%和65.68%，占比较高。报告期内，公司境外主营业务收入金额分别为4，874.16万元、1.004亿元和1.933亿元，占主营业务收入比例分别为7.49%、19.19%和34.32%，2020年度占比较低，主要原因系海外部分国家或地区受宏观经济等因素影响，项目进度延后所致。
海外轨道交通站台屏蔽门市场的竞争对手主要包括克诺尔（Knorr）、法维莱（Faiveley）、纳博特斯克（Nabtesco）、松下（Panasonic）等。报告期内，公司主营业务毛利率分别为20.74%、25.32%和22.24%，略有波动，总体保持稳定。报告期内，轨道交通站台屏蔽门系统工程的毛利率分别为19.37%、24.94%和21.41%，有所波动，主要系不同项目毛利率有所差异所致。报告期各期，公司主营业务毛利率分别为20.74%、25.32%和22.24%，略低于同行业可比公司平均值。
与同行对比规模小，研发投入低
报告期内，方大智源销售费用分别为777.03万元、1，133.57万元和616.69万元，占营业收入比例分别为1.19%、2.16%和1.09%。公司的销售费用主要包括人工费、产品质量保证、销售服务费、业务招待费、差旅费等。2021年销售费用率上升主要系产品质量保证、业务招待费有所增加；2022年度销售费率下降主要系产品质量保证有所减少。
截至2022年6月末，公司销售人员仅有9名，到了年底多了1名至10名。公司销售费用率低于同行业可比上市公司平均值，公司称，主要系公司主要产品为应用于地铁的站台屏蔽门系统，客户主要为知名地铁公司及总包公司，公司通常通过招投标形式获取项目合同，单个项目金额较大，所需的销售人员较少，营销费用较低所致。同行业可比上市公司的产品种类较公司相比更多，下游客户类型较公司相比更为复杂，所需开展的营销活动较多。
应收账款高企，头两版招股书现低级错误，回款率下滑
最新招股书显示，报告期各期末，方大智源应收账款、合同资产、其他非流动资产中工程业务款及质保金（以下简称“应收工程业务款”）账面价值分别为4.233亿元、3.941亿元和5.117亿元，应收工程业务款账面价值占资产总额的比例分别为51.32%、48.69%和56.47%，应收工程业务款随着业务发展有所上升，且占比较高。
而2022年12月29日和2023年3月27日方大智源披露的截至2022年上半年财报的招股书则显示，报告期各期末，公司应收账款、合同资产、其他非流动资产中工程业务款及质保金账面价值分别为2.588亿元、4.233亿元、3.941亿元和4.919亿元，应收工程业务款账面价值占资产总额的比例分别为59.13%、48.69%、51.32%和40.60%，占当期营业收入的比例分别为55.66%、64.82%、75.14%和89.54%。
而历次招股书里显示报告期各期末，公司资产总额分别为6.375亿元、8.248亿元、8.093亿元及8.320亿元，2020年和2021年资产总额为8.248亿元、8.093亿元，权衡财经iqhcj算下来，应该2020年和2021年应收工程业务款账面价值占资产总额的比例分别为51.32%、48.69%为准。
方大智源应收账款主要系已达到合同约定的付款条件，通过请款审批的账款；合同资产主要系尚未达到合同约定的付款条件的账款。截至2023年4月30日，公司各期末应收账款的期后回款金额占应收账款余额的比例分别为100%、96.90%和74.28%。
报告期各期末，方大智源存货账面价值分别为7，407.24万元、7，390.54万元和9，668.36万元，占当期流动资产的比例分别为9.71%、10.21%和12.55%。主要系采购的原材料及未结算的项目成本，即因未达到收入确认时点而归集的材料、设备等项目支出。随着公司业务规模的持续扩大，公司为生产所需采购的原材料及未结算的项目成本持续增加，存货余额可能相应增加，进而影响公司的流动资金周转。
客户集中度较高，原材料占比高
报告期各期，方大智源前五大客户销售占比分别为52.54%、52.28%和59.22%，其中，第一大客户销售占比分别为19.09%、16.18%和15.91%，公司的客户集中度相对较高，主要原因包括同一客户同时实施的项目较多、项目实施周期有重叠或单一项目的体量较大，实施周期集中，符合行业特点。
报告期各期，公司直接材料成本占主营业务成本的比例分别为73.56%、64.49%和64.93%，占比较高。报告期内，公司向前五大材料供应商的采购金额分别为1.13亿元、7，586.08万元和9，060.81万元，占各期采购金额的比例分别为28.52%、29.86%和29.19%。报告期内，公司不存在对单一供应商采购占比超过50%的情况。
2019年-2022年，公司向关联方采购商品、接受劳务金额合计为1，029.81万元、1，934.92万元、885.24万元和131.17万元元，占营业成本的比例分别为2.95%、3.75%、2.27%和0.30%。公司在2022年大力减少关联采购。报告期内，公司向关联方方大建科的采购内容系安装费。
2020年3月13日，皇岗海关因方大智源在海关出口货物申报不实，对其罚款2，900元；2022年8月17日，西安住建局因方大智源在西安地铁6号线二期站台门系统工程施工过程中存在未按照规定设置安全生产管理机构或者配备专职安全生产管理人员的行为，对其责令限期改正；罚款50，000元，未要求公司停业整顿，罚款金额是按前述规定中较低的标准核定。
